מה זה השקעות אלטרנטיביות?

אין ספק שיש בימינו אלו התעניינות גדלה והולכת כלפי מה שנקרא “השקעות אלטרנטיביות”. הסיבה לכך די פשוטה: בימינו אלו ישנו שילוב נדיר של כסף חדש, וגדול, הדורש “חניה” במקום של תשואה, יחד עם מיצוי פסיכולוגי מפניה לערוצים הסטנדרטיים עבור מטרה זו. לפני שנכנס לעומק הדברים, הבה נגדיר היטב את כוונת המושג “השקעות אלטרנטיביות”. בסה”כ, מדובר בהשקעות שאינן שייכות לאלו הרגילות והמוכרות לכל ציבור המשקיעים: מניות, אגרות חוב, ומזומנים, במופע המגוון שלהם. תחת המטריה של הצד האלטרנטיבי בשוק ההון אנו מוצאים קרנות השקעה פרטיות (Private Equity), קרנות גידור (Hedge Fund), קרנות הזנק (Venture Capital), קרנות נגזרים מנוהלות (Managed Futures Funds) המיישמות אסטרטגיות השקעה אלגוריתמיות, השקעה באומנות (Art), בעתיקות (Antiques) יקרות ערך, סחורות שונות ומשונות (Commodities) וגם העולם השלם של נכסי הנדל”ן (Real Estate). תחום אחרון זה, הנדל”ני, מיוצג על ידי קרנות מתמחות לכך, או על ידי השקעה ישירה בנכסים של לפני-אחרי-בזמן בניה, קרקעות ושטחי תעשיה, ומבנים מסחריים בשלבים שונים של התגשמות. כמו כן, בקטגורית הנדל”ן אנו יכולים לחלק את התחום לשתי צורות החזר ההשקעה: הנדל”ן המניב תשואה, והנדל”ן שבו הרוכש עושה את הונו מעליית ערך הנכס.

נוכל לסכם ולומר שהמונח “השקעות אלטרנטיביות” מגדיר מגוון רחב במיוחד של אפשרויות השקעה שאינו נמצא למסחר בבורסות אלא באופן שונה, ולעיתים ישיר יותר. הנה כמה מאפיינים בולטים נוספים עבור סוג זה של השקעה זה:

• בדרך כלל, מדובר בהשקעות שהסכום ההתחלתי בהן גבוה יחסית,
• עלויות הניהול והתיווך גבוהים יחסית לעמלות המקובלות כיום בנכסים הסטנדרטיים,
• רוב ההשקעות “חופשיות” הרבה יותר, וזאת מבחינה רגולאטורית,
• רוב הנכסים האלו אינם מוכרים וידועים לציבור הרחב אלא ליודעי החן בלבד כאשר מערכות שיווק מתמחות בכך מחפשות ומוצאות את המשקיעים באופן פרטני וייחודי,
• וברוב המקרים, אין בסיס נתונים היסטורי רחב עבורן כפי שניתן למצוא על מניות, ואג”ח.

במיוחד נזכיר תכונה בולטת אחת, והיא חוסר הנזילות היחסית של ההשקעות האלטרנטיביות ביחס להשקעות הקונבנציונאליות. מניה, אג”ח, קרן סל או קרן נאמנות, ומזומן, כל אלו נהנים מנזילות מוחלטת (עד יום עסקים). אמנם, מוכללים בהשקעות האלטרנטיביות גם דברים כמו נגזרים הנהנים מנזילות מיידית גם הם אבל, עבור עיקר הדברים: קרנות ייחודיות, ובמיוחד עבור דברים “אמיתיים” כמו סחורות פיזיות, אומנות, ונדל”ן, קשה לממש את ההשקעה בצורה מהירה במיוחד. יתר על כן, נזכיר את העובדה שלחלק מן הנכסים המנוהלים הנופלים בקטגוריה של השקעות אלטרנטיביות, כמו קרנות גידור, יש תקופת הקפאה שבה לא ניתן לבצע יציאה מהן. עקב כל התכונות האלו, ההשקעות האלטרנטיביות היו מיועדות זמן רב למשקיעים מוסדיים, ולמה שאנו קוראים “הכסף הגדול”: מנהלי כספים מקצועיים, קרנות משפחתיות פרטיות (Family Office) המחפשות דרכים מקוריות לקבל תשואה יתרה מעל הרף של הממוצעים המקובלים היום בשווקים הפיננסיים. ובהקשר הזה הנה לכם גרף מעניין במיוחד, אשר הגיע אלינו מן  המחקר של הפדרל רזרב (הבנק המרכזי האמריקאי):

מן הגרף הזה אנו רואים בבירור את הדילמה הגדולה שיש לאנשים עשירים. דילמה שניתן לסכם במשפט אחד: איפה לשים את הכסף? לפנינו שישה סוגים של משקיעים פוטנציאלים, המחולקים על פי הכסף הפנוי שלהם (Net Worth): מאלו שיש להם דאגה של 10,000$ על הראש, ועד אלו שצריכים לקושש רעיונות עבור ביליון דולר. ומשני צידי סוגי המשקיעים יש לנו צורות שונות של השקעה, כאשר אנו נעבור עליהן מצד שמאל עליון, ועד צד ימין תחתון: מזומן, בית מגורים, רכבים, פנסיה, ביטוח חיים, נכסים שונים, קרנות נאמנות, מניות, אג”ח, קרנות מנוהלות ייחודיות, נדל”ן, והשקעות עסקיות. ומה אנו רואים? שככל שהצורך ב”חניית הכספים” גדול יותר, כך קטנים האפיקים ה”רגילים”, וה”מיידיים”, לכיוון הדברים שאינן נחשבים לסטנדרטיים כמו קרנות ייחודיות, נדל”ן, ועניין עסקי. אגב, באמצע הדרך, דהיינו עבור אלו שיש להם מיליון דולר להשקעה, עיקר כספם נמצא בביתם הפרטי ובפנסיה, ועל כך בהמשך.

וזו בדיוק הסיבה לפופולאריות הגדלה של ההשקעות האלטרנטיביות:

ככל שיש יותר ויותר כסף במערכת, הוא הולך לכיסם של המקורבים יותר לצלחת, ואלו הם המשקיעים שכבר נמצאים עם הון לא מובטל. אצלם, יש כבר רוויה יחסית של השקעות סטנדרטיות, והם בהחלט מחפשים הרבה יותר את ההזדמנויות שבהן ניתן לקבל תשואה יתרה, על סכומים גדולים, ובלי מגבלות ממשלתיות ורגולאטוריות רבות מדי.

מדיניות הריבית הנמוכה של הבנקים המרכזיים מהווה מנוע קריטי לצמיחה של האפיקים האקזוטיים יותר, של הטווח הארוך יותר, והנזילים פחות, כאשר אלו מבטיחים בטחון השקעתי נוסף בכך שהם לרוב בצידה, ולא במרכזה, של המערכת הפיננסית המסורתית. זה לא אומר, כמובן, שחלק מסוים של הכספים החדשים לא ילכו למניות ואג”ח, אבל הימצאות השווקים האלו בשיאים היסטוריים מייצרת עוד דחיפה פסיכולוגית להכוונת כספים רבים לכיוון השונה והמיוחד. הצורך שתיארתי זה עתה אינו נמצא במסגרת של החלקים הפרטיים של השוק בלבד. אותה דילמה גדולה, של השגת תשואה יתרה, בסביבה סולידית של ריביות אפסיות (ואף שליליות…), נמצאת ביתר שאת בגופים המנהלים כספי פרישה למיניהם, או מוסדות גדולים לניהול כספי ארגונים אשר התשואה מהווה חלק חשוב בהכנסה השוטפת של אותו ארגון. למשל, קרנות ההשקעה של מוסדות אקדמיים, ואף קרנות מדינתיות. האם יש לנו דרך לבחון את הכניסה של ההשקעות האלטרנטיביות עבור הגופים האלו? הגרף הבא מראה את התנועה הזו בהחלט:

למעשה מדובר בשני גרפים המראים את ההתפתחות של החלק האלטרנטיבי בנכסי קרנות הפנסיה בעולם, משנת 2006 ועד 2015. בחלק השמאלי, אנו רואים את עקומת הגידול של אותה מגמה, כאשר ב-2006 החלק של ההשקעות האלטרנטיביות היה סביב ה-4% וב-2015 הוא כבר נע סביב ה-15%. וממה מורכב הגידול הזה? זהו החלק הימני של התמונה (מן החלק הנמוך לגבוה):

• קרנות פרטיות להשקעה (אלו קרנות אשר בדרך כלל קונות חברות כושלות לשתי מטרות עיקריות: שיקומן, או חיסולן הסופי ומכירת נכסיהן ברווח)),
• נדל”ן על כל סוגיו השונים,
• קרנות גידור המשמשות ליישום שיטות אלטרנטיביות של השקעה לשיטה הפונדמנטלית הקונבנציונלית (long-short, arbitrage, trend following, HFT, etc…),
• ולבסוף השקעה בדברים פיזיים (בדרך כלל סחורות).

והנה עוד זוג גרפים, אשר מראים מצב עדכני קצת יותר של הדברים, עד 2016, ולדעתי בצורה קצת יותר נקייה ומיידית לעין:

גם כאן שני תתי-גרפים אבל המראים את אותו דבר עם הפרשי שנים: האחוזים מן התיק של קרנות פנסיה ציבוריות, אשר מוקצים להשקעות אלטרנטיביות. ב-2006 (היו לכך רק 11%) ובשנת 2016 המספר נסק ל-26%. עלייה של יותר מ-100% בעשר שנים. עלייה מרשימה זו מתבטאת היטב ברמת המדינות גם כן. על פי מחקר מ-ויקטוריה איוושימה ו-ג”וש לרנר מ-הרווארד, באוגוסט 2018, הנקרא ” Pension Investments around the World, 2008 to 2017- Looking for Alternatives” אנו למדים על החלוקה הבאה:

	Full sample	Public funds	Private Funds
Country	AUM	Alts	AUM	Alts	AUM	Alts
US	7632.04	1395.58	4266.04	958.43	3366.00	437.15
Canada	1522.51	358.25	1313.72	334.13	208.79	24.11
Japan	386.26	9.54	267.65	1.93	118.61	7.61
Australia	34.47	2.85	21.86	1.76	12.61	1.08
Hong Kong	8.29	0.73	8.29	0.73	—	—
Europe	4169.83	373.37	2819.15	233.11	1350.68	140.25
UK	1742.24	234.08	457.61	68.94	1284.63	165.14

בעמודות הנקראות AUM אנו רואים את כמות הכסף שנמצא בניהול שנכנס לסקר, במיליוני דולרים, כאשר בעמודות ה-Alts אנו מקבלים את הסכומים שיועדו ב-2017 להשקעות אלטרנטיביות. כמו תמיד, ארה”ב מובילה במגמה אבל גם באירופה וגם בממלכה המאוחדת מרגישים את התנועה היפה של הכספים לאפיק החדש. מה קורה אצלנו? לצורך העניין המקומי בחרתי ללכת ולבחון את נתוני קופות הגמל שעל פי המודל הצ”יליאני, כאשר נבחרו הקופות עם הביצועים הטובים ביותר של שנה אחורה עד תאריך הדיווח של 06-2018. תחילה, הנה הקופות וביצועיהן (כל הנתונים נלקחו מאתר אדוויזרלנד):

ותק	מס קופה	שם הקופה	תשואה שנתית	תשואה של 3 שנים
4.4 שנים	9730	אנליסט גמל מסלול לבני 50 ומטה	7.20%	22.50%
4.4 שנים	9731	אנליסט גמל מסלול לבני 50-60	6.60%	19.35%
4.4 שנים	9952	אלטשולר שחם מסלול לבני 60 מעלה	5.19%	14.73%

והנה החלוקה של הכספים בקופות האלו, עם האלמנט הלא-סחיר, האלטרנטיבי:

מס קופה	שם הקופה	לא סחיר אג”ח קונצרני	לא סחיר תעודות חוב	לא סחיר כתבי אופציות	לא סחיר מניות	לא סחיר קרנות השקעה	לא סחיר מוצרים מובנים	לא סחיר חוזים עתידיים
9730	אנליסט גמל מסלול לבני 50 ומטה	2.23%	0.52%	0.00%	0.00%	0.00%	0.00%	0.00%
9731	אנליסט גמל מסלול לבני 50-60	0.97%	0.08%	0.02%	0.00%	0.00%	0.00%	0.00%
9952	אלטשולר שחם מסלול לבני 60 מעלה	5.16%	0.00%	0.01%	0.74%	4.69%	1.36%	0.23%

כפי שניתן לראות, עיקר ההשקעה האלטרנטיבית נעשתה בקופה המטפלת בשכבת הגיל המבוגרת יותר כאשר שם, בקופה של אלטשולר שחם, היה לנו את האחוז הגדול ביותר של אג”ח לא סחיר (5.16%) ובמיוחד של קרנות ההשקעה הלא סחירות (4.69%). כדוגמא מן הפיזור והגיוון שבניהול אותה קופת גמל (9952), הנה קטע מן הנתונים המתאר את החלק המטפל בקרנות בחו”ל:

שם הנכס – לא סחיר – קרנות השקעה – קרנות השקעה אחרות בחול	אחוז מהקופה	אחוז מן האפיק
Avenue Europe fund 3  Avenue Cpital Group	0.32%	6.79%
Ares special situations fund IV   Ares special situation fund IB	0.28%	6.01%
Signal Real Estate Opporyunities Fund  Signal Real Estate Opportunities Fund	0.21%	4.42%
Kreos capital V (expert fund) LP  Kreos capital V	0.13%	2.76%
ICG Asia Pacific Fund III  ICG Fund	0.13%	2.65%
Mideal Partnership LP  Mideal Partnership Lp	0.12%	2.45%
Investcorp Special Opportunities Italian  Investcorp Investment Advisers Limited	0.11%	2.24%
Noy waste to energy lp  קרן נוי 1 להשקעה בתשתיות אנרגיה ש.מ	0.09%	1.87%
ICG FUND L.P  ICG Fund	0.09%	1.81%
Forma Fund I l.p  Forma Fund	0.09%	1.88%
Precepetive Credit Opportunities Fund ltd  Perceptive	0.06%	1.26%
Noy Waste to energy 2 limited partnership  קרן נוי 1 להשקעה בתשתיות אנרגיה ש.מ	0.06%	1.19%
Anacap credit opportunities III  AnaCap Credit Opportunities GP III, L.P	0.05%	1.12%
Glendower SOF IV  Glendower SOF IV	0.04%	0.81%
Crescent mezzanine parners VII  Crescent mezzanine partners	0.03%	0.67%
CITIC Capital China Partners IV  Citic	0.02%	0.44%
ICG Strategic Secondaries Fund II  ICG Fund	0.02%	0.50%
Gatewood Capital Opportunity Fund (Cayman) LP  Gatewood Capital Opportunity Fund	0.01%	0.27%
ICG North American Private Debt Fund II  ICG North American Private Debt Fund II L.P	0.01%	0.12%

אגב, זו טבלה אחת מיני רבות מאוד המראות את החלוקה לגופי ההשקעה שהקופה החליטה להאמין בהם כדי לנסות ולהגדיל את התשואה מאפיקים קצת פחות מסורתיים.

לסיכום נאמר:

כל עוד מדיניות הריבית של הבנקים המרכזיים תהיה מקלה, ושאותן ריביות יהיו “על הרצפה”, על מנת להשיג מהן תשואה סולידית מסורתית, תהיה להשקעות האלטרנטיביות רוח גבית מדהימה. בנכתב מעלה הראיתי את המגמות בעולם הפנסיוני, על פי מדינות, וגם איך עושרו היחסי של המשקיע מכוון אותו להיות בזירה הזו יותר מחבריו עם הרבה פחות הון עצמי.

הנדל”ן מהווה היום גזרה עצומה, בחלק הזה של שוק ההון. וככל שיתארך הזמן של מדיניות ריבית ה-0, כך יימצאו גופים שונים ומשונים, עם דרכים חדשות להבטיח, ולעיתים קרובות לספק, תשואה טובה יותר ממה שניתן לקבל במניות או באג”ח. זו מגמה, ואין עדיין סימן כלשהו לסיומה, אלא להיפך.