בנק ישראל מכוון ליציבות ממושכת בריבית, אך מכין את השווקים לתרחיש אפשרי של העלאת הריבית

• הועדה המוניטארית החליטה להותיר את הריבית ללא שינוי, זו הפעם השישית ברציפות, ברמה של 4.50%. בדומה להחלטה באוגוסט, גם בהחלטה הנוכחית הועדה הלכה צעד נוסף בכיוון היותר “ניצי”.  אם המסר הכללי בהודעה הקודמת באוגוסט היה של דחיית הפחתת הריבית למחצית השנייה של 2025, על רקע עלייה מסיימת בסביבת האינפלציה שנובעת מזעזוע ההיצע השלילי ממנו סובל המשק, הרי שבהחלטה הנוכחית המסר הוא של יציבות ממושכת בריבית בתרחיש הבסיסי, ופוטנציאל להעלאת הריבית בתרחיש שבו תימשך העלייה בסביבת האינפלציה. זאת, כאשר ברקע ההרעה במצב הגיאו-פוליטי והימשכות המלחמה הובילו גם לעדכון כלפי מטה של תחזיות הצמיחה ל-2024-2025 במקביל לעדכון כלפי מעלה של תחזיות הגירעון ויחס חוב-תוצר בשנים אלו.
• במבט קדימה, העלייה בסביבת האינפלציה ובמומנטום האינפלציה, שנע בחודשים האחרונים בקצבים הגבוהים באופן ניכר מהגבול העליון של היעד, אי הודאות הגיאו-פוליטית וההשלכות של הימשכות המלחמה, אי הודאות סביב העברת התקציב ויישום ההתאמות הנדרשות, כל אלה מהווים גורמים שמותירים לבנק ישראל מרווח ביטחון מצומצם מאוד מפני הפתעות נוספות כלפי מעלה באינפלציה. מכאן, שגם אם העלאת ריבית עדיין אינה בגדר תרחיש מרכזי, ההסתברות להעלאה באחת ההחלטות הבאות אינה זניחה. 

כצפוי, הועדה המוניטארית הותירה  את הריבית פעם נוספת ללא שינוי ברמה של 4.50%. ההכוונה העתידית נותרה אף היא ללא שינוי, והיא כוללת הערכה כי תוואי הריבית ייקבע בהתאם להמשך התכנסות האינפלציה אל היעד, ליציבות בשווקים הפיננסים לפעילות הכלכלית ולמדיניות הפיסקאלית. עם זאת, בדומה להחלטה באוגוסט, גם בהחלטה הנוכחית הועדה הלכה צעד נוסף בכיוון היותר “ניצי”.  אם המסר הכללי בהודעה הקודמת באוגוסט היה של דחיית הפחתת הריבית למחצית השנייה של 2025,  על רקע עלייה מסיימת בסביבת האינפלציה שנובעת מזעזוע ההיצע השלילי ממנו סובל המשק, הרי שבהחלטה הנוכחית המסר הוא של יציבות ממושכת בריבית בתרחיש הבסיסי, ופוטנציאל להעלאת הריבית בתרחיש שבו תימשך העלייה בסביבת האינפלציה. כך, תחזית האינפלציה של מחלקת המחקר ל-2024 עודכנה כלפי מעלה מ-3% ל-3.8%, ל-2025 היא נותרה ללא שינוי, בשיעור של 2.8% ולשנה הקרובה היא עומדת על 3.2%. תחזיות אלו מניחות התמתנות בסביבת האינפלציה לאורך 2025, בהנחה ותתמתן עוצמת המלחמה תוך שיפור במגבלת ההיצע. בנוסף, תחזית הריבית, שהניחה במסגרת התחזיות ביולי הפחתה אחת של 25 נ”ב ל-4.25% עד אמצע 2025, עודכנה כלפי מעלה ליציבות בריבית עד לסוף הרבעון השלישי של 2025.  

שינוי הטון בהחלטה הנוכחית אינו מפתיע שכן בחודשים האחרונים נרשמה עלייה בסביבת האינפלציה, והיא באה לידי ביטוי הן בהאצה של האינפלציה בפועל, וכפי שצוין בהודעת הריבית, התפתחות  שמשקפת עלייה רוחבית ברכיב הסחיר והלא סחיר, הן בצפי לחריגה ממושכת כלפי מעלה מיעד האינפלציה, וזאת במקביל לעלייה בציפיות לאינפלציה. החריגה של האינפלציה מעבר ליעד מציבה מרווח ביטחון נמוך מפני הפתעות נוספות כלפי מעלה באינפלציה בפרט אם תימשך ההיחלשות של השקל, ובהתאם לזאת הועדה ממשיכה להדגיש את הסיכון להמשך האצה באינפלציה ,שמלבד משער החליפין, טמון גם בהשלכות הסיכון הגיאו-פוליטי, במגבלת ההיצע, במחירי הנפט ובמדיניות הפיסקאלית. בהיבט זה, הנגיד הדגיש שוב את החשיבות של המשמעת הפיסקאלית, הן כצעד שיעזור בטיפול בחוסר האיזון בין ההיצע לביקוש במשק והן מבחינת אמון השווקים, וציין כי היקף ההתאמות שהציג האוצר הם צעד בכיוון הנכון, אך המבחן יהיה ביישום. 

מבחינת הפעילות הריאלית, ההתייחסות בהודעה הייתה יותר מעורבת. מחד, נרשם שיפור בפעילות ברבעון השלישי של השנה ביחס לרבעון השני ושוק העבודה ממשיך להיות הדוק. מנגד, רמת הפעילות נמצאת מתחת למגמה, על רקע מגבלת ההיצע, ותחזיות הצמיחה ל-2024 ו-2025 עודכנו כלפי מטה. מחלקת המחקר עדכנה את התחזית ל-2024-2025, כאשר הנחת הבסיס היא הימשכות המלחמה בעצימות גבוהה עד לחלקים הראשונים של 2025, אך על רקע אי הודאות הגבוהה סיכון הצמיחה נוטה כלפי מטה ואילו של האינפלציה כלפי מעלה. תחזיות הצמיחה ל-2024 ול-2025 עודכנו פעם נוספת כלפי מטה מ-1.5% ו-4.2%, ל-0.5% ול-3.8%, בהתאמה. בהתאם לזאת ועל רקע התרחבות והימשכות המלחמה, תחזית הגירעון ויחס חוב-תוצר עודכנו כלפי מעלה. הגירעון ל-2024 עודכן מ-6.6% ל-7.2% תוצר ויחס חוב-תוצר מ-67.5% ל- 68%. ל-2025 תחזית הגירעון עודכנה כלפי מעלה מ-4% ל-4.9% תוצר, ויחס חוב-תוצר עודכן כלפי מעלה מ-68.5% ל-69%.  

בשורה התחתונה, בהתחשב בעלייה בסביבת האינפלציה ובמומנטום האינפלציה שנע בחודשים האחרונים בקצבים הגבוהים באופן ניכר מהגבול העליון של היעד, באי הודאות הגיאו-פוליטית ובהימשכות המלחמה, באי הודאות סביב העברת התקציב ויישום ההתאמות הנדרשות בו, לא קשה להבין מדוע בנק ישראל מכין את השווקים גם לתרחיש של העלאת ריבית. על רקע מורכבות המצב, הבנק צפוי לנסות והימנע מהעלאת הריבית ככל שיוכל, אך מכלול הגורמים הללו (עם דגש על המצב הגיאו-פוליטי והמדיניות הפיסקאלית) מותיר לבנק מרווח ביטחון מצומצם מאוד מפני הפתעות נוספות כלפי מעלה באינפלציה, ומכאן שגם אם העלאת ריבית עדיין אינה בגדר תרחיש מרכזי, ההסתברות להעלאה באחת ההחלטות הבאות אינה זניחה.